國金證券-長川科技-300604-內生外延加速平臺化，測試機驅動高增長-220526

　　投資邏輯

　　公司深耕半導體測試設備領域，內生+外延布局產品矩陣完善，主要產品包括測試機、分選機、探針臺等產品。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司高度重視研發投入，2016-2021年研發費用率在20%-28%，遠超于國內外同行平均的15%左右，研發推動下我們認為公司已經進入收獲期，產品從原有的分選機、模擬混合測試機延伸至數字測試機和探針臺，是本土設備商中產品布局最全面的后道測試設備企業。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）目前主營產品已經供貨長電科技、華天科技、士蘭微、日月光等海內外知名客戶。

　　測試機：數字類測試機有望快速放量，傳統模擬混合保持高增速，預計22年測試機收入增長179%。美國泰瑞達、日本愛德萬全球市場份額高達80%，國內廠商替代空間廣闊，且在模擬、分立器件等細分領域已實現替代。公司模擬測試機技術指標可達國際一線水準，受益行業高景氣度以及客戶持續突破，具備持續擴張的條件，公司2021年測試機實現4.9億元收入同比增長174%；數字SOC類產品D9000后續有望實現快速放量，綁定大客戶，進一步打開公司的成長空間。

　　分選機+探針臺：分選機下游封測廠資本開支驅動，探針臺22Q2開始貢獻收入。分選機業務主要受益下游封測資本開支增長驅動，新產品新應用發展。外延并購STI的AOI設備覆蓋海外高端客戶，與母公司形成客戶及產品技術的協同發展；2021年定增2.8億收購馬來西亞EXIS增加對轉塔式分選機覆蓋。同時公司在探針臺領域實現突破，成功開發了我國首臺具有自主知識產權的全自動超精密探針臺，兼容8/12寸晶圓測試預計22年Q2開始貢獻收入。

　　投資建議

　　預計公司2022-24年收入分別為29/38/46億元，同比增長90%、31%、22%，歸母凈利潤為4.9/7/9.1億元，同比增長126%、42%、31%，EPS為0.82/1.16/1.51元/股，當前股價對應PE分別為47/33/25x。參考行業可比公司估值，我們給予公司22年合理PE約60x，對應合理價值49元/股，目標市值294億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風險提示

　　研發進展不及預期、行業競爭加劇、下游資本開支及行業增速不及預期、國際貿易摩擦加劇的風險、大股東減持風險、限售股解禁風險。